Mut mit Methode: Warum Rendite ohne Risiko nicht existiert

In der Kapitalanlage lässt sich jedes Risiko in zwei Kategorien einteilen: systematisches und unsystematisches Risiko. Das systematische Risiko, auch Marktrisiko genannt, betrifft alle Anlagen einer bestimmten Anlageklasse oder sogar den gesamten Markt. Es entsteht durch äußere Einflüsse wie Konjunkturzyklen, Zinsänderungen, Inflation, geopolitische Krisen, Naturkatastrophen oder grundlegende Veränderungen im Finanzsystem. Dieses Risiko kann durch Streuung innerhalb einer Anlageklasse nicht beseitigt werden.

Das unsystematische Risiko hingegen – auch spezifisches oder idiosynkratisches Risiko genannt – betrifft dagegen einzelne Unternehmen, Emittenten oder Branchen. Es entsteht durch interne Faktoren wie Managementfehler, Produktflops, unternehmensspezifische Skandale, Rechtsstreitigkeiten oder branchenbezogene Strukturwandel. Im Gegensatz zum systematischen Risiko kann dieses Risiko durch Diversifikation deutlich reduziert oder sogar weitgehend eliminiert werden.

Für Anleger ist es wichtig zu wissen: Auf dem Kapitalmarkt wird nur für systematisches Risiko eine Risikoprämie gezahlt, da nur dieses Risiko unvermeidbar ist. Unsystematisches Risiko kann und sollte durch eine intelligente Portfoliokonstruktion reduziert werden – dafür gibt es keine zusätzliche Vergütung. Das systematische Risiko wird vor allem über den Beta-Faktor gemessen, der angibt, wie stark ein Portfolio auf Marktbewegungen reagiert. Ein Beta von 1,0 bedeutet, dass das Portfolio im Durchschnitt genauso stark schwankt wie der Gesamtmarkt. Ein Beta über 1,0 signalisiert eine höhere Marktsensitivität und ein Beta unter 1,0 eine geringere.

Im Folgenden werden die wichtigsten Risikoarten im Portfoliomanagement so dargestellt, dass jeweils folgende Fragen beantwortet werden: Was ist das Risiko? Ist es eher systematisch oder unsystematisch? Wie wird es gemessen und wie kann es gesteuert werden?

Das Marktrisiko beschreibt die Gefahr, dass der Wert von Anlagen durch allgemeine Marktbewegungen schwankt – etwa, weil Aktienmärkte fallen, Zinsen steigen, Währungen sich bewegen oder Rohstoffpreise einbrechen. Es stellt den Kern des systematischen Risikos dar und betrifft in einem Multiassetfonds insbesondere Aktien, Anleihen, und Rohstoffanlagen.

Das Marktrisiko wird vor allem über Schwankungs- und Verlustkennzahlen gemessen. Die zentrale Kennzahl ist die Volatilität, also die statistische Schwankungsbreite der Wertentwicklung. Hinzu kommen der Value-at-Risk und der Expected Shortfall. Sie geben an, wie hoch ein möglicher Verlust in einem bestimmten Zeitraum mit einer gegebenen Wahrscheinlichkeit sein kann. Mithilfe historischer und hypothetischer Stresstests wird simuliert, wie sich das Portfolio in Krisenszenarien, wie etwa einer Finanzkrise, einem Zinsschock oder einer geopolitischen Eskalation, verhalten hätte. Ergänzend werden Betas und Korrelationen zu Referenzindizes herangezogen, um zu analysieren, wie stark das Portfolio auf Marktbewegungen reagiert und wie die einzelnen Bestandteilemiteinander agieren.

Das Marktrisiko wird in einem Multiassetfonds in erster Linie über die Asset-Allokation gesteuert. Die Höhe der Aktienquote, die durchschnittliche Zinsbindung (Duration) im Anleiheteil, der Anteil an risikoreicheren Segmenten (z.B. High Yield, Emerging Markets) und die Währungsstruktur beeinflussen, wie sensibel das Portfolio auf Marktereignisse reagiert. In positiven Phasen kann das Marktrisiko innerhalb definierter Grenzen erhöht werden. In angespannten Marktumfeldern wird es durch Reduktion der Nettoaktienquote, kürzere Durationen, Umschichtung in qualitativ hochwertige Anleihen oder defensive Sektoren wieder zurückgenommen. Ergänzend können Aktienindex- oder Zinsderivate für temporäre Absicherungen eingesetzt werden, um Marktrisiken zu dämpfen, ohne die strategische Positionierung vollständig zu verändern.

Das Kredit- und Emittentenrisiko umfasst die Gefahr, dass Schuldner – seien es Staaten, Unternehmen oder Finanzinstitute – Zinsen oder Tilgungen nicht wie vereinbart leisten können. Dieses Risiko hat sowohl systematische als auch unsystematische Komponenten. Es ist systematisch, wenn eine breite Wirtschaftskrise oder Finanzkrise viele Emittenten gleichzeitig in Schwierigkeiten bringt. Es ist unsystematisch, wenn ein einzelnes Unternehmen aufgrund spezifischer Probleme ausfällt. In einem Multiassetfonds betrifft dieses Risiko insbesondere Unternehmens- und Staatsanleihen. Neben Kursrisiken kann es auch zu tatsächlichen Ausfällen oder Umschuldungen kommen, die zu dauerhaften Verlusten führen.

Zur Messung dieser Risiken werden externe und interne Ratings, Ausfallwahrscheinlichkeiten sowie Verlustquoten im Ausfall und Marktindikatoren, wie Credit Spreads oder CDS-Spreads, herangezogen. Diese Kennzahlen fließen in Bonitätsmodelle ein, die die Qualität eines Emittenten kontinuierlich beurteilen. Auf Portfolioebene wird berechnet, welche Auswirkungen Ratingverteilungen, Spread-Volatilitäten und Korrelationen auf das Gesamtportfolio haben. Zusätzlich werden Szenarien untersucht, in denen mehrere Emittenten gleichzeitig herabgestuft werden oder in denen die Spreads sprunghaft anziehen. So lässt sich die Reaktion des Portfolios in Stresssituationen besser verstehen.

Kredit- und Emittentenrisiken werden durch strenge Diversifikation und klare Limite gesteuert. Es gibt Obergrenzen je Emittent, je Ratingklasse, je Branche und je Land. Dadurch wird verhindert, dass einzelne Schuldner oder Segmente das Gesamtrisiko dominieren – das unsystematische Risiko wird somit wirksam reduziert. Innerhalb dieser Grenzen wird auf eine ausreichend hohe Kreditqualität geachtet, und riskantere Segmente, wie High-Yield- oder Nachranganleihen, werden bewusst dosiert eingesetzt. Verändern sich Ratings, Spreads oder interne Bonitätseinschätzungen deutlich, können Positionen reduziert, ganz verkauft oder in robustere Emittenten umgeschichtet werden.

Liquiditätsrisiko bedeutet, dass Wertpapiere zwar theoretisch bewertet werden, in der Praxis jedoch zeitweise nur mit spürbaren Abschlägen oder gar nicht verkauft werden können. Dieses Risiko kann sowohl systematische als auch unsystematische Züge tragen: Es ist systematisch in Marktkrisen, wenn die Liquidität breit austrocknet, und unsystematisch bei einzelnen, wenig gehandelten Titeln. Für den Anleger ist dieses Risiko relevant, da ein Fonds stets in der Lage sein muss, Rückgaben zu bedienen, ohne das gesamte Portfolio durch Notverkäufe zu schädigen.

Die Liquidität wird unter anderem anhand von Bid-Ask-Spreads, täglichen Handelsvolumina, der Orderbuchtiefe und der geschätzten Zeit, die benötigt würde, um bestimmte Positionsgrößen am Markt abzubauen, gemessen.

Gesteuert wird das Liquiditätsrisiko durch eine disziplinierte Selektion von Titeln, deren zugrundeliegende Liquidität zu den Liquiditätsanforderungen des Fonds passt. Bei einer Verschlechterung der Situation muss der Fonds illiquide gewordene Positionen Schritt für Schritt abbauen, bevor es zu einer akuten Stresssituation kommt.

Ein Konzentrations- oder Klumpenrisiko entsteht, wenn das Portfolio zu stark auf wenige Titel, Branchen, Länder oder Themen fokussiert ist. Dieses Risiko ist primär unsystematischer Natur, da es durch mangelnde Diversifikation entsteht. In einem Multiassetfonds kann es sowohl innerhalb einer Anlageklasse (z.B. nur Technologiewerte im Aktiensegment) als auch klassenübergreifend (z.B. hohes Exposure zu einem Land über Aktien, Anleihen und Währungen) auftreten.

Das Klumpenrisiko wird zunächst strukturell über Gewichte gemessen: Die Anteile der größten Einzelpositionen, Emittenten, Branchen, Länder oder Themen werden regelmäßig berichtet und mit definierten Obergrenzen verglichen. Ergänzend werden Risikobeitragsanalysen eingesetzt. Dabei wird berechnet, wie stark einzelne Positionen, Sektoren oder Regionen zum Gesamtrisiko des Portfolios beitragen. So können vermeintlich „kleine“ Bausteine identifiziert werden, die aufgrund hoher Volatilität und hoher Korrelation dennoch ein großes Risko darstellen.

Gesteuert wird Klumpenrisiko durch klare Diversifikationsvorgaben und aktive Umschichtung. Dabei muss festgelegt werden, wie hoch einzelne Positionen maximal gewichtet sein dürfen und welche Bandbreiten für Branchen, Regionen oder Themen gelten. Als Eskalationsmaßnahmen gelten sowohl Umschichtungen als auch die gezielte Investition in Anlageklassen oder Segmente, die niedrige Korrelationen zum bestehenden Portfolio aufweisen. Dadurch wird das Gesamtklumpenrisiko reduziert. Damit wird  unsystematisches Risiko aktiv abgebaut.

Ein Währungsrisiko entsteht, wenn in andere Währungen als die Referenzwährung des Fonds investiert wird. Steigt etwa der Euro gegenüber dem US-Dollar, kann eine US-Aktie, selbst bei stabiler oder sogar positiver Kursentwicklung, in Euro gerechnet an Wert verlieren. Das Währungsrisiko hat sowohl systematische als auch unsystematische Komponenten: Zu den systematischen zählen globale Zinsdifferenzen oder makroökonomische Trends, zu den unsystematischen länderspezifische Ereignisse. In einem global anlegenden Multiassetfonds ist das Währungsrisiko somit ein fester Bestandteil des Rendite- und Risikoprofils. Fremdwährungen können zwar zusätzliche Schwankungen mit sich bringen, bieten aber auch die Möglichkeit zur Diversifikation und erhöhen die Ertragschancen.

Zur Messung werden offene Fremdwährungspositionen je Währung erfasst und mit historischen Volatilitäten und Korrelationen zur Fondswährung verknüpft. Daraus lässt sich berechnen, wie groß der Beitrag des Währungsrisikos zur Gesamtvolatilität und zum Value-at-Risk des Portfolios ist. Mittels verschiedener Szenarien, beispielsweise einer starken Auf- oder Abwertung bestimmter Währungen, lässt sich die Auswirkung solcher Bewegungen auf den Fondsanteilpreis ermitteln.

Das Währungsrisiko wird gesteuert, indem entschieden wird, welche Fremdwährungsrisiken bewusst getragen und welche abgesichert werden. So entsteht ein Gleichgewicht zwischen zusätzlicher Diversifikation und beherrschbarer Schwankungsintensität.

Das Inflationsrisiko bezeichnet die Gefahr, dass die Kaufkraft einer Geldanlage sinkt, weil die Preise für Güter und Dienstleistungen stärker steigen als der Wert des Portfolios. Da Inflation ein makroökonomisches Phänomen ist, das alle Anleger gleichermaßen betrifft, ist dieses Risiko systematischer Natur. Für Anleger bedeutet das: Eine nominell positive Rendite kann real, also nach Abzug der Inflation, negativ sein.

Gemessen wird Inflationsrisiko, indem die erwarteten Portfoliorenditen mit den aktuellen und den erwarteten Inflationsraten verglichen werden. Marktbasierte Indikatoren, wie die Breakeven-Inflationsraten aus nominalen und inflationsindexierten Anleihen, helfen dabei, die vom Markt erwartet Inflationsentwicklung einzuschätzen.

Gesteuert wird Inflationsrisiko, indem inflationssensitive Bausteine in die Allokation integriert werden. Dazu können inflationsindexierte Anleihen, Sachwerte wie Aktien und ausgewählte Rohstoffe gehören.

Operationelles Risiko entsteht durch Fehler, unzureichende Prozesse, technische Probleme oder Betrug, also durch Faktoren, die nicht direkt mit der Marktentwicklung zusammenhängen, aber dennoch zu Verlusten führen können. Regulatorisches Risiko resultiert aus Änderungen von Gesetzen, Steuervorschriften oder Aufsichtsanforderungen. Diese können das Anlageuniversum, die Kostenstruktur oder bestimmte Strategien beeinflussen. Diese Risiken sind weitgehend unsystematischer Natur und betreffen vor allem die interne Organisation und das Umfeld einzelner Fondsgesellschaften.

Solche Risiken werden weniger mit Marktkennzahlen gemessen, sondern über interne Kontroll- und Berichtssysteme. Dazu gehören Statistiken über Vorfälle und Verluste aufgrund operationeller Fehler, Auditergebnisse, Prozessprüfungen sowie qualitative Risiko-Assessments. Regulatorische Risiken werden über eine Beobachtung von Recht und Compliance,  Szenarioanalysen und Bewertungen möglicher Auswirkungen neuer Vorgaben erfasst.

Operationelle und regulatorische Risiken werden durch strenge Prozesse, klare Zuständigkeiten, das Vier-Augen-Prinzip, unabhängige Kontrollfunktionen und eine laufende Überprüfung des rechtlichen Rahmens gesteuert. Für Anleger bedeutet das: Neben der reinen Marktkompetenz ist die Qualität der Organisation, der Systeme und der Governance entscheidend dafür, dass die Strategie zuverlässig umgesetzt werden kann.