Point de gestion
Ethna-DEFENSIV
L’essentiel en bref
- Les premières baisses de taux de la Fed et de la BCE sont attendues en juin 2024
- La courbe des taux se normalisera à mesure que les taux d’intérêt baisseront
- Positionnement : hausse de la part des obligations à taux variable à 20 %, maintien des positions à découvert en futures sur les bons du Trésor américain à 10 ans
- Performance nettement positive en mars
31.03.24 - En mars, les investisseurs ont une nouvelle fois eu les yeux rivés sur les banques centrales. Alors que la BCE et la Fed ont opté pour le statu quo, la Banque nationale suisse a pris les devants, abaissant pour la toute première fois ses taux d’intérêt à 1,5 %. Cette décision, qui a quelque peu pris au dépourvu les marchés, n’a toutefois rien de surprenant compte tenu du niveau de l’inflation en Suisse. En effet, la BNS prévoit un renchérissement moyen de 1,4 % en 2024, de 1,2 % en 2025 et de 1,1 % en 2026.
La BCE a laissé entrevoir une première baisse des taux en juin 2024. La Fed estime aussi que l’heure d’assouplir sa politique monétaire approche. Nous nous attendons également à une première baisse des taux dans la zone euro et aux États-Unis, mais serions surpris que d’autres baisses suivent d’ici la fin 2024. En effet, l’inflation n’a pas encore atteint le seuil critique des 2 % dans les deux espaces économiques. Même si elle s’atténue, la pression sur les salaires reste forte des deux côtés de l’Atlantique. D’une part, les prix des services et les loyers maintiennent l’inflation à un niveau élevé. D’autre part, les cours de l’énergie et des matières premières refluent depuis un certain temps. Un assouplissement monétaire trop brutal pourrait donner une forte impulsion à l’économie et entraîner une pression sur les prix qui s’exercerait sur les composantes du panier à l’origine du récent reflux de l’inflation.
Quelles conséquences pour les rendements des emprunts d’État et des obligations d’entreprise à long terme ? La courbe des taux souverains allemands et américains est inversée depuis novembre 2022 pour les premiers et juillet 2022 pour les seconds. Pour les investisseurs, cela se traduit par des rendements plus faibles pour les échéances résiduelles à long terme. Cette situation est exceptionnelle. Selon nous, le retour à la normale se fera progressivement à mesure que les banques centrales assoupliront leur politique monétaire. Le processus pourrait même durer un peu plus longtemps si, comme nous le prévoyons, les banques centrales prennent leur temps entre deux baisses de taux.
Nous avons relevé la pondération des obligations à taux variable à 20 % afin de dégager les revenus d’intérêts les plus élevés possible. Ethna-DEFENSIV maintient son exposition courte aux futures sur les bons du Trésor américain à 10 ans en prévision d’une légère hausse des rendements. Dans l’ensemble, Ethna-DEFENSIV a su profiter du léger recul des rendements en euro et des revenus d’intérêts élevés en mars, clôturant le mois sur une performance nettement positive (classe T). À la suite de l’évolution stable des rendements des bons du Trésor américain à 10 ans durant le mois, notre position en futures n’a pas nui à la performance.
Positionnement des fonds
Graphique 1 : Structure* du fonds Ethna-DEFENSIV
Graphique 2 : Composition du fonds Ethna-DEFENSIV par devise
Graphique 3 : Allocation géographique du fonds Ethna-DEFENSIV
Graphique 4 : Allocation sectorielle du fonds Ethna-DEFENSIV
Ethna-AKTIV
L’essentiel en bref
- Le portefeuille reste positionné pour un environnement de croissance modérée, d’inflation en recul, mais persistante, et de tendance haussière des valeurs boursières.
- À 30 %, la part en actions est neutre et exclusivement investie dans les grandes capitalisations américaines.
- Le portefeuille obligataire se caractérise toujours par une qualité élevée et des échéances courtes. La duration modifiée a été réduite à 0,6.
- Nous avons constitué une première position sur le yen japonais à hauteur de 15 %.
31.03.24 - Le bilan du mois de mars fait ressortir que les mêmes thèmes que le mois précédent. Aucune actualité notable n’est ressortie du côté des banques centrales. Sur le front macroéconomique également, rien de nouveau n’est venu modifier nos attentes de croissance modérée couplée à une inflation persistante. Nous nous trouvons entre deux saisons de publication des résultats. Les titres du S&P500 devraient notamment dégager une croissance bénéficiaire légèrement supérieure à 10 %. Et compte tenu des marges actuellement record, les attentes pour l’année prochaine atteignent près de 15 %. Résultat : plein gaz sur les risques ! Les actions et les obligations grimpent, l’or remonte la pente. Partout, des records historiques sont battus, sans parler du marché des crypto-actifs, pris d’assaut par les investisseurs institutionnels À notre avis, l’euphorie des acteurs du marché a atteint son summum, ce qui nous incite au moins à une certaine prudence. Mais cela ne signifie pas pour autant que le rebond actuel va brutalement prendre fin. Bien au contraire, de telles tendances de marché durent généralement plus longtemps que ne le souhaiteraient les baissiers. D’autant plus que la largeur de marché augmente et que le sentiment des investisseurs, en tant que contre-indicateur, est davantage pertinent pour les creux que pour les pics de marché. Cependant, rien ne sert de courir après les niveaux records en relevant les pondérations au maximum. C’est la raison pour laquelle Ethna-AKTIV a ramené la part en actions à 30 %, qui est désormais intégralement investie dans les titres du S&P 500. Nous nous en tenons au désinvestissement des « Sept Magnifiques » effectué en février. Selon nous, les gagnants des douze derniers mois ne seront pas les étoiles montantes de demain. Le portefeuille obligataire est également resté stable, sans grand changement. Nous avons profité de la légère baisse des taux longs américains pour réduire encore la duration du portefeuille. L’overlay de 2 abaisse la duration modifiée à 0,6. Bien que la Banque nationale suisse (BNS) ait donné le coup d’envoi des baisses de taux, nous estimons que les autres banques centrales devraient opter pour la modération dans un premier temps et que les taux longs continueront d’augmenter. Sur le front des devises, notre exposition au dollar américain est restée inchangée. En milieu de mois, nous avons constitué une première position de 15 % sur le yen japonais. Notre décision s’appuie tant sur la forte sous-évaluation actuelle du yen que sur la communication active de la Banque du Japon (BoJ) sur sa volonté (a) d’intervenir et (b) de s’affranchir progressivement de la politique de taux nul et du contrôle de la courbe de taux. Toutefois, c’est l’orientation prise par la BCE en matière de taux qui activera le principal levier du différentiel de taux, fondamental pour les paires de devises. En conséquence, les arguments en faveur de la faiblesse du yen seront amenés à perdre de leur pertinence.
Positionnement des fonds
Graphique 5 : Structure* du fonds Ethna-AKTIV
Graphique 6 : Composition du fonds Ethna-AKTIV par devise
Graphique 7 : Allocation géographique du fonds Ethna-AKTIV
Graphique 8 : Allocation sectorielle du fonds Ethna-AKTIV
Ethna-DYNAMISCH
L’essentiel en bref
- Les marchés actions ont continué sur la lancée positive des mois précédents.
- Notre opinion de marché reste constructive, soutenue par des fondamentaux solides et des valorisations justes.
- Nous réagissons aux mouvements de rotation latents en adaptant les pondérations du portefeuille.
- Notre intérêt marqué pour les actions japonaises a débouché sur la constitution d’une position sur le yen.
31.03.24 - La situation initiale n’a pas fondamentalement changé et nous semble toujours constructive, sans euphorie excessive. Peut-être est-ce justement cette absence d’euphorie qui a contribué à alimenter la hausse continue des marchés actions en mars. Outre le sentiment des acteurs du marché, nous avons également suivi de très près l’évaluation du marché global de ces dernières semaines. Alors que les opportunités les plus intéressantes se font plus rares à mesure que les cours augmentent, les marchés actions restent globalement évalués à leur juste valeur. Des excès se produisent çà et là, mais ils restent très limités et, fait notable, sont identifiés comme tels par la majorité des investisseurs qui les évitent en conséquence. Dans le même temps, les indicateurs conjoncturels avancés marquent une embellie, que ce soit aux États-Unis, où l’indice ISM manufacturier est revenu en zone d’expansion pour la première fois depuis octobre 2022, ou en Europe, où les attentes reflétées par l’indice allemand du climat des affaires (ifo) se sont inscrites en nette hausse par rapport aux mois précédents. Cette dynamique croissante devrait annoncer une évolution macroéconomique positive.
Pour le portefeuille, ce contexte implique relativement peu de changements. La part en actions a été maintenue plus ou moins inchangée à 75 %. Tout comme sur le marché, ces ajustements s’effectuent sous forme de rotations discrètes, même si celles-ci ne sont pas encore particulièrement marquées, que ce soit sur le marché ou au sein du portefeuille. En premier lieu, nous avons réduit la taille de certaines positions qui ont particulièrement bien performé ces derniers temps et qui ne sont donc plus aussi intéressantes qu’il y a quelques mois. Nous avons réinvesti les prises de bénéfices dans d’autres positions existantes devenues plus attrayantes. À titre d’exemple, nous avons réduit nos positions sur Inditex, ResMed, Salesforce, Visa et Vontier, tandis que nous avons renforcé General Mills, Medtronic et Unilever.
Par ailleurs, cela fait un certain temps que nous nous intéressons de près au Japon. Les arguments valables en faveur de diverses idées d’investissement sur le marché actions japonais ne manquent pas. Toutefois, après avoir analysé les investissements en actions possibles au Japon, nous en avions conclu que l’extrême faiblesse de la devise était le principal facteur d’influence des cours, ce qui, jusqu’à présent, nous avait dissuadés de constituer des positions sur des titres individuels japonais. Mais aujourd’hui, impossible d’ignorer la devise nippone. La faiblesse du yen japonais (JPY), qui avait toujours suivi l’évolution des différentiels de taux avec l’USD et l’EUR, s’est brutalement aggravée le mois dernier. En mars, dans la mesure où la Banque du Japon (BoJ) a relevé ses taux pour la première fois depuis 17 ans, que la Fed et la BCE ont à nouveau laissé entrevoir une première baisse de taux pour l’été, et que le JPY a fait l’objet de positions courtes record, nous y avons vu l’opportunité d’investir dans le yen. Nous avons donc constitué une position via des dérivés sur devises à hauteur d’environ 10 % de la valeur du fonds en profitant de cours légèrement inférieurs à 165 dans la paire EUR/JPY. Le yen présente un potentiel d’appréciation immense à court et moyen terme, tandis que les risques posés par les interventions de la BoJ sur le marché des devises devraient être limités.
Dans l’ensemble, le fonds Ethna-DYNAMISCH reste bien positionné pour profiter des opportunités qui se présentent sur le marché.
Positionnement des fonds
Graphique 9 : Structure* du fonds Ethna-DYNAMISCH
Graphique 10 : Composition du fonds Ethna-DYNAMISCH par devise
Graphique 11 : Allocation géographique du fonds Ethna-DYNAMISCH
Graphique 12 : Allocation sectorielle du fonds Ethna-DYNAMISCH
* Le « cash » englobe les dépôts à vue, le Jour le jour et les comptes courants/autres comptes. Le terme « equities net » inclut les investissements directs et l’exposition résultant des produits dérivés sur actions.
HESPER FUND - Global Solutions (*)
L’essentiel en bref
Les grandes banques centrales laissent entrevoir des baisses de taux
- Les intentions des banques centrales se font de plus en plus précises, mais le calendrier et l’ampleur des baisses de taux restent incertains.
- Les rendements internationaux n’ont pas suivi de tendance claire face à la baisse des anticipations de baisse des taux.
- Les actions mondiales ont poursuivi leur ascension. Porté par la probabilité croissante d'un atterrissage en douceur, le S&P a atteint de nouveaux sommets historiques et ce, malgré la correction de la Fed en direction d’un scénario de baisse des taux plus réaliste.
- La Banque du Japon a mis fin à 17 ans de taux négatifs.
- Les tensions géopolitiques sont montées d’un cran lorsque le gouvernement russe a laissé entendre que l’Occident était impliqué dans l’attentat terroriste qui a fait de nombreuses victimes à Moscou. Le Conseil de sécurité des Nations unies est enfin parvenu à adopter une résolution sur Gaza, exigeant un cessez-le-feu immédiat et la libération sans condition de tous les otages.
- Les actions chinoises ont peiné à suivre le rythme du rebond mondial.
- L’allocation du fonds HESPER FUND – Global Solutions a subi de légers ajustements. L’exposition nette aux actions a été maintenue au-dessus de 50 %, tandis que la duration est restée neutre la majorité du temps. Au niveau des devises, le fonds a sensiblement réduit sa position longue sur la couronne norvégienne (3 %). Le dollar est resté à environ 50 %. Les prises de bénéfices ont ramené la position courte sur le franc suisse à -17 %, tandis que l’exposition courte à la livre britannique a été abaissée à -27 %.
31.03.24 - En mars, les banques centrales ont multiplié les mesures et les allusions
Le scénario d’atterrissage en douceur, voire l’absence d’atterrissage, semblent plus réalistes que les craintes de récession aux États-Unis. Le cycle de resserrement monétaire n’a pas permis de stopper l’expansion de l’économie américaine l’année dernière. La trajectoire de baisse des taux reste incertaine, mais la direction est claire : la Fed inversera le cap de sa politique monétaire en 2024. Dans la mesure où aucune récession n’est en vue, nous estimons que la courbe des taux, toujours inversée, reviendra à la normale.
Les banques centrales des pays industrialisés occidentaux précisent leurs intentions d’abaisser les taux dès le mois de juin. Les acteurs du marché ont progressivement revu leurs attentes de baisses de taux rapides et importantes pour tendre vers un scénario plus réaliste, tout en restant assez optimistes. Contre toute attente, la Banque nationale suisse (BNS) a pris les devants en abaissant son taux de 0,25 %, suscitant l’espoir que les autres banques centrales européennes suivent rapidement son exemple. Pour sa part, le Japon a mis fin à l’ère des taux négatifs, mais n’a pas fourni d’indices quant à d’autres hausses. Contre toute attente, le yen a chuté après la mesure accommodante de la BoJ et les rendements mondiaux n’ont pas augmenté. Lorsque le yen a atteint son plus bas niveau depuis 1990, la menace de la BoJ d’intervenir sur les marchés s’est fait plus pressante.
2024 sera l’année du changement de cap monétaire de la Fed, mais aussi celle des élections à travers le monde. Avec des scrutins dans plus de 70 pays, la politique intérieure influencera la politique monétaire et les marchés. Aux États-Unis, le nouveau duel Biden/Trump à venir se traduira vraisemblablement par le maintien des incitations budgétaires et la montée du protectionnisme, ce qui devrait donner de l’élan à la croissance, mais aussi perturber la trajectoire de désinflation. La volatilité à l’approche du scrutin en novembre ne doit pas non plus être sous-estimée.
Le scénario d’atterrissage en douceur de l’économie américaine continue de tirer les actions mondiales vers le haut
Les valeurs américaines ont poursuivi leur ascension pour le cinquième mois consécutif, entraînant les principaux indices à des sommets inédits. La perspective d’un atterrissage en douceur constitue le principal élément déclencheur de cette hausse des cours. Le marché actions américain s’est accommodé de la position attentiste de la Fed et a battu plusieurs records historiques, malgré un calendrier de hausse des taux reporté à plusieurs reprises.
Aux États-Unis, les principaux indices ont atteint de nouveaux sommets lorsque les retardataires sectoriels se sont joints au mouvement de rebond. Le S&P 500 et le DJIA ont respectivement gagné 3,1 % et 2,1 %, tandis que l’indice des valeurs technologiques Nasdaq et le Small-Cap-Index Russell 2000 s’inscrivaient en hausse de 1,8 % et 3,4 %.
En Europe, l’EURO STOXX a bondi de 4,2 % (+4,2 % en USD), et le FTSE 100 de 4,2 % (+4,3 % en USD), une hausse portée par l’espoir d’une baisse des taux. Le Swiss Market Index a progressé de 2,5 % (0,6 % en USD, le franc suisse s’étant à nouveau déprécié).
En Asie, les efforts de Pékin visant à stabiliser les marchés financiers ont tourné court en mars. Les indices Hang Seng et CSI 300 ont enregistré une hausse minime, de 0,2 % et 0,6 % respectivement (+0,2 % en USD). Le marché actions coréen a gagné 3,9 % (+3 % en USD), et le Sensex indien, 1,6 % (+1 % en USD). Le marché actions japonais a surmonté un tournant historique dans la politique monétaire nationale avec un gain de +3,1 % pour le Nikkei (1,5 % en USD).
Scénario macroéconomique de HESPER FUND – Global Solutions : des baisses de taux oui, mais au ralenti
Les banques centrales naviguent en eaux troubles, entre trajectoire de désinflation incertaine, ralentissement de la croissance à l’approche des élections et aggravation des tensions politiques. Elles doivent soigneusement peser le pour et le contre entre le risque de maintenir une politique restrictive trop longtemps et celui de ne pas atteindre leur objectif pour avoir abaissé les taux trop tôt. Aux États-Unis, la Fed maintient son scénario de désinflation malgré des chiffres d’inflation dernièrement décevants. Or, le processus de désinflation peut être plus long et ardu que ce ne pensent les marchés. Tant que l’économie se maintient, que les taux longs restent raisonnables et que plusieurs baisses de taux se profilent à l’horizon, les marchés actions devraient poursuivre leur ascension.
Alors que l’offre a déjà bien contribué au recul de l’inflation, la demande doit fléchir encore un peu pour que l’objectif d’inflation fixé par les banques centrales puisse être atteint. Les mesures de soutien budgétaire, la bonne tenue du marché de l’emploi, la confiance élevée des consommateurs et les tensions géopolitiques pourraient retarder, voire stopper la trajectoire désinflationniste.
Positionnement et performance mensuelle
En mars, HESPER FUND – Global Solutions s’est inscrit en hausse (+1,52 % pour la catégorie de parts T-6 EUR), grâce à la composante actions, à une duration légèrement négative et à l’exposition aux devises. Depuis le début de l’année, la performance du fonds s’élève à 3,56 %.
L’exposition aux actions de HESPER FUND est restée stable aux environs de 50 %. La duration a été neutre, voire légèrement négative, la majorité du temps. Le fonds est resté actif sur le marché des devises et a maintenu l’exposition au dollar à 50 %. La liquidation de l’exposition longue à la couronne norvégienne a eu pour effet de ramener la position courte sur la livre sterling à -27 %. Nous avons pris nos bénéfices sur quelques positions contre le franc suisse que nous pourrions reconstituer si la devise helvétique regagnait des couleurs.
La performance depuis le début du mois (+1,52 %) se compose comme suit : +0,20 % pour les obligations (+0,49 % positions longues, -0,29 % positions courtes sur futures), +1,32 % pour les actions, +0 % pour les matières premières, +0,10 % pour les devises, et enfin -0,10 % pour les frais et charges. Les actions, la couverture de la duration et la dépréciation du franc suisse ont contribué à la performance. La décorrélation avec les classes d’actifs traditionnelles (actions, obligations) reste élevée.
L’actif total a diminué pour atteindre 58,6 millions d’euros en fin de mois. La catégorie de parts T-6 EUR s’établit 7,18 % en dessous du record historique atteint le 29 septembre 2022.
Avec une volatilité en hausse à 6 % sur les 250 derniers jours, le profil risque/rendement est resté attractif. La performance annualisée depuis le lancement a augmenté (3,56 %).
En ce début de mois, le fonds reste éloigné de sa devise de référence et négocie activement sur le marché des devises. Actuellement, l’exposition aux devises de HESPER FUND – Global Solutions se présente comme suit : USD 50 %, BRL 6,7 %, CHF 1 % et GBP -27 %.
Nous continuerons de surveiller l’exposition du fonds aux différentes classes d’actifs afin de l’adapter au sentiment de marché et à l’évolution du scénario de base macroéconomique.
*La distribution du fonds HESPER FUND - Global Solutions n’est actuellement autorisée qu’en Allemagne, au Luxembourg, en Belgique, en Italie, en France, en Autriche et en Suisse.
Positionnement des fonds
Graphique 13 : Exposition aux actions par région de HESPER FUND - Global Solutions
Graphique 14 : Allocation en devises de HESPER FUND - Global Solutions
Graphique 15 : Structure de notation des obligations de HESPER FUND - Global Solutions
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Le calcul de la performance est réalisé selon la méthode BVI, c.-à-d. que la prime d’émission, les frais de transaction (tels que les frais d’ordre et les commissions de courtage) ainsi que les frais de garde et autres commissions de gestion ne sont pas inclus dans le calcul. La performance serait moins élevée s’il était tenu compte de la prime d’émission. Il ne saurait être garanti que les prévisions de marché se réaliseront. Les informations concernant les risques contenues aux présentes ne doivent pas être interprétées comme une divulgation exhaustive des risques ni comme une présentation définitive des risques mentionnés. Une description détaillée des risques figure dans le prospectus. Aucune garantie ne peut être donnée quant à l'exactitude, l'exhaustivité ou la pertinence du présent document. Son contenu et les informations qu'il contient sont protégés par le droit d'auteur. 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