Le marché haussier en équilibre fragile

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Situation commerciale et géopolitique

Sur le front commercial, la situation s’est apaisée. Certes, le niveau des droits de douane reste historiquement élevé — du jamais vu depuis les années 1930 —, mais la vague d’escalade redoutée ne s’est pas matérialisée. Les litiges juridiques aux États-Unis, d’éventuels droits de douane sectoriels et l’absence d’accord définitif avec la Chine continuent toutefois d’entretenir l’incertitude. Nous considérons le niveau actuel des barrières commerciales comme ni particulièrement défavorable à la croissance, ni significativement inflationniste.
Sur le plan géopolitique, la guerre en Ukraine demeure le principal facteur de tension durable. Elle maintient les prix des matières premières à un niveau élevé et renforce la prime de risque politique. Aucune détente rapide n’est en vue.

Inflation

Le paysage mondial de l’inflation diverge. Les États-Unis et la zone euro, en particulier, font face à des risques distincts.

Aux États-Unis, l’inflation globale s’est accélérée en août. Tirée par la hausse des prix de l’énergie, le taux annuel est monté à 2,9 %. L’inflation sous-jacente reste à 3,1 %, signe clair d’une pression sur les prix toujours généralisée. Certes, la croissance modérée et la faiblesse des salaires exercent un effet modérateur, mais des facteurs structurels tels que la relocalisation industrielle et les coûts énergétiques freinent un retour rapide vers la cible de 2 %. Dans l’ensemble, les anticipations d’inflation demeurent bien ancrées. La croissance économique modérée et la faiblesse des salaires, liée à l’impact de l’intelligence artificielle, exercent un effet désinflationniste. Un recul marqué vers la barre des 2 % paraît toutefois improbable sans un net ralentissement conjoncturel.

Dans la zone euro, le processus de désinflation semble nettement plus avancé. Avec environ 2 %, l’inflation se situe dans la fourchette cible de la BCE. En août, les prix à la consommation ont progressé de 2,1 % sur un an, tandis que l’inflation sous-jacente est restée stable à 2,3 %. La baisse des prix des services signale une détente. Les principaux risques demeurent des chocs externes liés à l’énergie et aux droits de douane américains.
Avec un taux de 2 %, les perspectives à moyen terme restent stables et conformes à l’objectif.

Croissance

Après un début d’année faible, l’économie américaine affiche à nouveau sa vigueur. La croissance du PIB a été révisée à la hausse à 3,8 % pour le deuxième trimestre, soutenue par une consommation des ménages plus robuste qu’attendu et par une hausse des dépenses des entreprises. Les prévisions pour le trimestre en cours ont également été relevées, atteignant désormais 3,3 %.
Le tournant le plus marquant provient du marché du travail, qui montre des signes clairs d’essoufflement : le taux de chômage est monté à 4,3 %, son plus haut niveau depuis 2021, et la création d’emplois s’est nettement ralentie. Les chiffres des mois précédents ont par ailleurs été fortement révisés à la baisse.
La Réserve fédérale américaine a par conséquent repris en septembre son cycle de baisse des taux. Compte tenu des pressions politiques, des changements à venir dans la composition de la Fed et des prévisions d’inflation relativement stable, nous anticipons davantage de réductions de taux que celles annoncées jusqu’ici au cours des 15 prochains mois. Ces mesures monétaires accommodantes, combinées au déploiement progressif du plan budgétaire adopté cet été, devraient selon nous soutenir un regain de croissance en début d’année prochaine.

L’économie de la zone euro demeure faible, mais résistante. La consommation domestique et la hausse des salaires réels sont autant de facteurs favorables, tandis que le commerce extérieur et l’incertitude géopolitique excercent une pression défavorable. La BCE ne prévoit qu’une croissance modérée. Le commerce extérieur restera vraisemblablement le talon d’Achille de l’Union européenne. La combinaison de nouveaux droits de douane américains, de l’incertitude géopolitique persistante et du ralentissement de la croissance mondiale dégrade les perspectives d’exportation.
La BCE a légèrement relevé sa prévision de PIB pour cette année à 1,2 %, mais l’a abaissée à 1 % pour 2026, intégrant désormais dans ses hypothèses des droits de douane moyens de 13 % sur les produits européens. Ces prévisions sont soutenues par les enquêtes conjoncturelles qui indiquent une activité économique plus modérée.
Les risques politiques — notamment liés à la situation budgétaire française — pourraient encore peser sur le climat d’investissement. Point positif : la baisse de l’inflation offre à la BCE une marge de manœuvre pour de nouvelles baisses de taux en cas de détérioration de la conjoncture.

Convictions clés

Pour Ethenea, les trois classes d’actifs clés sont les obligations, les actions et les devises.

Obligations

Les spreads de crédit des obligations d’entreprise restent historiquement étroits. Les spreads des obligations « Investment Grade » s’établissent à 0,79 % dans la zone euro et à 0,74 % aux États-Unis. Dans le segment « High Yield », les primes ne sont supérieures que d’environ 180 points de base. Ces niveaux n’avaient plus été observés depuis avant la crise financière de 2008.
Nous n’anticipons pas d’élargissement soudain des spreads. Puisque le risque de récession diminue, nous augmentons très sélectivement l’exposition au « High Yield » dans le portefeuille DEFENSIV, tout en privilégiant globalement la qualité et la dette souveraine. Compte tenu de la hausse des primes de risque, nous considérons les obligations d’État françaises comme attractives.
Notre opinion sur les taux s’est jusqu’à présent confirmée : les taux courts et longs ont atteint leur pic et reculent progressivement. L’allongement de la durée moyenne des obligations, jugé opportun, est désormais achevé. Nous ne voyons actuellement aucune raison d’ajuster la duration via des overlays supplémentaires.

Actions

L’Europe stagne, tandis que les États-Unis enregistrent de nouveaux sommets historiques, tirés par un petit nombre de valeurs technologiques. La largeur de marché nécessaire à un rallye durable ne s’est finalement pas matérialisée, malgré quelques signes initiaux. Néanmoins, nous anticipons la poursuite du rallye technologique et de l’IA. Soutenus par des mesures budgétaires et monétaires favorables ainsi que par les effets de la déréglementation, nous prévoyons un rattrapage du « second rang » et, avec lui, un élargissement du marché. Nous considérons que des hausses de cours dans le cadre de la croissance prévue des bénéfices sont réalistes.

Un ralentisseent de la dynamique, une saisonnalité fondamentalement contraignante, une certaine complaisance des investisseurs et une réaction de type « Buy the rumor, sell the news » face à la récente baisse de taux de la Fed pourraient entraîner une consolidation à la fois temporaire et saine. Sur le plan stratégique, nous restons haussiers sur les actions.

Devises (FX)

Notre position à l’égard du dollar américain a été revue pour des raisons tactiques. À long terme, nous anticipons toujours une nette faiblesse du dollar. À court terme, cependant, plusieurs éléments justifient une hausse de notre exposition à la devise américaine. Le conflit commercial s’est largement désamorcé. Le stimulus budgétaire est bien plus fort aux États-Unis qu’en Europe. Par ailleurs, la reconstitution en cours du compte général du Trésor auprès de la Fed retire de la liquidité en dollars du marché. Dans le cadre d’une consolidation éventuelle des marchés actions, le billet vert devrait tendre vers plus de vigueur et ainsi stabiliser le portefeuille.

Conclusion

Pas de récession, mais la vigilance reste de mise : les marchés naviguent entre risques inflationnistes, incertitudes géopolitiques et tournants monétaires.
Pour nous, cela se traduit par : une augmentation sélective du portefeuille obligataire, un optimisme stratégique sur les actions et une position tactique haussière sur le dollar, gage de stabilité pour le portefeuille.