Persbericht
Opnieuw uitgesteld: de wedergeboorte van value
Wanneer beleggers het over de ontwikkelingen op de aandelenmarkten hebben, hebben ze het vooral over één onderwerp: de enorme rendementsverschillen tussen de beleggingsstijlen value en growth. Hoe lost een belegger het value-growth dilemma op?
Jarenlang hebben groeiaandelen het veel beter gedaan dan waardeaandelen. In 11 van de afgelopen 12 jaar deden groeiaandelen het wereldwijd beter dan waardeaandelen. Na de wereldwijde financiële crisis van 2008/09 was 2016 het enige kalenderjaar waarin waardeaandelen de groeiaandelen naar de tweede plaats verdrongen. Hoe luider in het verleden een trendommekeer en dus de wedergeboorte van waarde werd verkondigd, hoe meer uitgesproken de voortzetting van de outperformance van groeiaandelen vervolgens bleek te zijn. De zogenaamde wedergeboorte duurde telkens maar enkele weken tot maanden - wat voor ons reden genoeg is om dit onderwerp eens van naderbij te bekijken.
Zelfs de definitie van waarde en groei kent velerlei vormen en nuances.
De eenvoudigere en populairdere benadering is gebaseerd op relatief rechtlijnige waarderingscriteria, zoals de koers-winstverhouding (K/W) of de koers-boekwaardeverhouding (K/B). Deze waarden bepalen of een aandeel goedkoop is en deel uitmaakt van een value index, dan wel of het een snelgroeiend aandeel is en deel uitmaakt van een growth index. Bijna alle kwantitatieve uitspraken over het onderwerp zijn gebaseerd op dergelijke veronderstellingen en indexen - inclusief de hierboven gegeven statistieken.
Maar er is een meer verfijnde methode. Professionele waardebeleggers argumenteren niet met de relatief eenvoudige methodologie van de indexleveranciers, maar met het concept van veiligheidsmarge. Het basisidee van waardebeleggen is dat je voor elk bedrijf een intrinsieke of economische waarde van het aandeel kunt berekenen, die idealiter rekening houdt met alle relevante toekomstverwachtingen en met het huidige klimaat op de kapitaalmarkt. Als de marktprijs van het aandeel ver genoeg onder deze intrinsieke waarde ligt, kan je in theorie het aandeel met een korting kopen en in de toekomst (hopelijk) tegen een hogere prijs met winst doorverkopen. Dit scenario zie je dikwijls opduiken in presentaties voor beleggers.
De fundamentele waarderingshypothese
Hoe indrukwekkend dit scenario de voordelen van de waardestrategie ook illustreert, het bevat een impliciete maar in de praktijk discutabele veronderstelling waarvan veel beleggers zich vaak niet bewust zijn. De value strategie is duidelijk gericht op de waardering, dat wil zeggen op de huidige afwijking van de koers ten opzichte van de verwachte reële of intrinsieke waarde van het aandeel. Het is niet vanzelfsprekend dat de intrinsieke waarde in de toekomst zal stijgen. Structurele groei is voor veel bedrijven een schaars goed geworden. Maar als er van groei geen sprake is, rijst de vraag waarom de waarde van een onderneming op lange termijn zou stijgen. De fout ligt hier in de fundamentele waarderingshypothese. Veel waarderingsmodellen gebruiken gedifferentieerde groeiprognoses voor de gedetailleerde planningshorizon, die doorgaans vijf jaar in de toekomst ligt. Bovendien wordt algemeen aangenomen dat de onderneming eeuwig zal blijven bestaan en een constant groeiritme zal hebben.
Als iets goedkoop is, heeft dat een reden. Dit geldt voor alle beleggers, behalve voor een zeer klein aantal waardebeleggers. De vraag blijft echter: waarom zou de huidige korting op de intrinsieke waarde van een aandeel in de toekomst verdwijnen of zelfs omslaan in een premie op de reële waarde? Bijna alle aspecten van het economische leven ondergaan extreme transformatieprocessen die zowel winnaars als verliezers opleveren. Als we niet met de nodige objectiviteit en flexibiliteit op deze ontwikkeling reageren, lopen we als beleggers het risico dat we onszelf zowel mentaal als fysiek in een hoek drijven, waar we maar moeilijk uitkomen.
Jarenlang is de automobielsector hiervan een perfect voorbeeld geweest. Waardebeleggers wijzen op de soms extreem lage waarderingen van traditionele autofabrikanten, die al jaren wegkwijnen aan de onderkant van de aandelenwaarderingen met K/W’s van minder dan 10%. Het waarderingsargument wint aan kracht omdat de algemene marktwaardering voortdurend gestegen is in de context van de lage rentes. Maar hoe zit het met het andere perspectief? Groeibeleggers verwijzen graag naar de disruptieve bedrijfsmodellen van de groeisterren van vandaag. Zoals Tesla, de pionier van elektrische auto's in de VS, zijn het vaak directe concurrenten van de bedrijven met goedkope waarderingen. Maar daarmee verdwijnt de huidige waardering van de verwachte toekomstige inkomsten en winsten steeds meer naar de achtergrond. Het probleem is dat in wezen beide kampen (geen) gelijk hebben. De groei van de waardebedrijven wordt afgeremd door hun disruptieve concurrenten, wat het twijfelachtig kan maken of de koers in de toekomst zijn intrinsieke waarde zal benaderen. Bij de groeibedrijven daarentegen is het verband tussen de koersstijging en de intrinsieke waarde afwezig, wat tot scherpe koersdalingen kan leiden als de door de markt voorspelde groei niet wordt gehaald. Met andere woorden, noch waarde-, noch groeiaandelen kunnen als goede of slechte beleggingen bestempeld worden.
Belang van structurele groeifactoren
Hoe lost een belegger het value-growth dilemma op? Door de voor- en nadelen van beide beleggingsstijlen in het achterhoofd te houden kan een belegger voorkomen dat hij grote fouten maakt. Eenvoudig gesteld zijn zowel groei als waardering belangrijk. Maar hoe verder je vooruitkijkt en hoe langer de termijn van een beleggingsidee is, hoe dominanter het bestaan van structurele groeidrijvers wordt. De invloed van kortetermijnfluctuaties in de waardering verliest na verloop van tijd aan kracht.
Zolang de extremen op de waarderingsmarges gepaard gaan met verhoogde risico's, zouden voorzichtige beleggers een middenkoers moeten aanhouden. Het midden mag niet worden verward met middelmatigheid, maar staat voor bedrijven van hoge kwaliteit met structurele groeifactoren en solide balansen in combinatie met een billijke waardering. Over het algemeen is het zinvol om een beleggingsstrategie te volgen die gericht is op maximale flexibiliteit om een duurzaam, aantrekkelijk rendement te genereren in verschillende marktfasen zonder al te zeer afhankelijk te worden van veranderende marktomstandigheden, zoals waarde- of groeicycli.
Please contact us at any time if you have questions or suggestions.
ETHENEA Independent Investors S.A.
16, rue Gabriel Lippmann · 5365 Munsbach
Phone +352 276 921-0 · Fax +352 276 921-1099
info@ethenea.com · ethenea.com
Dit is een marketing communicatie. Het is uitsluitend bedoeld om productinformatie te verstrekken en is geen verplicht wettelijk of regelgevend document. De informatie in dit document vormt geen verzoek, aanbod of aanbeveling om participaties in het fonds te kopen, te verkopen of om enige andere transactie aan te gaan. Het is uitsluitend bedoeld om de lezer inzicht te geven in de belangrijkste kenmerken van het fonds, zoals het beleggingsproces, en wordt noch geheel noch gedeeltelijk beschouwd als een beleggingsaanbeveling. De verstrekte informatie is geen vervanging voor de eigen overwegingen van de lezer of voor enige andere juridische, fiscale of financiële informatie en advies. Noch de beleggingsmaatschappij, noch haar werknemers of bestuurders kunnen aansprakelijk worden gesteld voor verliezen die rechtsreeks of onrechtstreeks worden geleden door het gebruik van de inhoud van dit document of in enig ander verband met dit document. De verkoopdocumenten in het Duits die op dit moment geldig zijn (verkoopprospectus, essentiële-informatiedocumenten (PRIIPs-KIDs) en de halfjaar- en jaarverslagen), die gedetailleerde informatie geven over de aankoop van participaties in het fonds en de bijbehorende kansen en risico's, vormen de enige wettelijke basis voor de aankoop van participaties. De bovengenoemde verkoopdocumenten in het Duits (evenals in onofficiële vertalingen in andere talen) zijn te vinden op www.ethenea.com en zijn naast de beleggingsmaatschappij ETHENEA Independent Investors S.A. en de depothoudende bank, ook gratis verkrijgbaar bij de respectieve nationale betaal- of informatieagenten en van de vertegenwoordiger in Zwitserland. De betaal- of informatieagenten voor de fondsen Ethna-AKTIV, Ethna-DEFENSIV en Ethna-DYNAMISCH zijn de volgende: België, Duitsland, Liechtenstein, Luxemburg, Oostenrijk: DZ PRIVATBANK S.A., 4, rue Thomas Edison, L-1445 Strassen, Luxemburg; Frankrijk: CACEIS Bank France, 1-3 place Valhubert, F-75013 Paris; Italië: State Street Bank International – Succursale Italia, Via Ferrante Aporti, 10, IT-20125 Milano; Société Génerale Securities Services, Via Benigno Crespi, 19/A - MAC 2, IT-20123 Milano; Banca Sella Holding S.p.A., Piazza Gaudenzio Sella 1, IT-13900 Biella; Allfunds Bank S.A.U – Succursale di Milano, Via Bocchetto 6, IT-20123 Milano; Spanje: ALLFUNDS BANK, S.A., C/ Estafeta, 6 (la Moraleja), Edificio 3 – Complejo Plaza de la Fuente, ES-28109 Alcobendas (Madrid); Zwitserland: Vertegenwoordiger: IPConcept (Schweiz) AG, Münsterhof 12, Postfach, CH-8022 Zürich; Betaalagent: DZ PRIVATBANK (Schweiz) AG, Münsterhof 12, CH-8022 Zürich. De betaal- of informatieagenten voor HESPER FUND, SICAV - Global Solutions zijn de volgende: België, Duitsland, Frankrijk, Luxemburg, Oostenrijk: DZ PRIVATBANK S.A., 4, rue Thomas Edison, L-1445 Strassen, Luxemburg; Italië: Allfunds Bank S.A.U – Succursale di Milano, Via Bocchetto 6, IT-20123 Milano; Zwitserland: Vertegenwoordiger: IPConcept (Schweiz) AG, Münsterhof 12, Postfach, CH-8022 Zürich; Betaalagent: DZ PRIVATBANK (Schweiz) AG, Münsterhof 12, CH-8022 Zürich. De beleggingsmaatschappij kan bestaande distributieovereenkomsten met derden beëindigen of distributievergunningen intrekken om strategische of statutaire redenen, mits inachtneming van eventuele deadlines. Beleggers kunnen informatie over hun rechten verkrijgen op de website www.ethenea.com en in de verkoopprospectus. De informatie is zowel in het Duits als in het Engels beschikbaar, en in individuele gevallen ook in andere talen. Opgemaakt door: ETHENEA Independent Investors S.A. Het is verboden om dit document te verspreiden aan personen die wonen in landen waar het fonds geen vergunning heeft of waar er een toestemming vereist is voor verspreiding. Participaties mogen enkel aangeboden worden aan personen in landen waarin dit aanbod in overeenstemming is met de toepasselijke wettelijke bepalingen en waar ervoor wordt gezorgd dat de verspreiding en publicatie van dit document, evenals een aanbod of verkoop van participaties, aan geen enkele beperking is onderworpen in het betreffende rechtsgebied. Het fonds wordt met name niet aangeboden in de Verenigde Staten van Amerika of aan Amerikaanse burgers (volgens Rule 902 of Regulation S of the U.S. Securities Act of 1933, in de huidige versie) of personen die namens hen, in hun rekening of ten voordele van een Amerikaanse burger handelen. Resultaten die in het verleden behaald zijn, mogen niet worden opgevat als indicatie of garantie voor toekomstige prestaties. Schommelingen in de waarde van onderliggende financiële instrumenten of hun rendementen, evenals veranderingen in rentetarieven en valutakoersen, zorgen ervoor dat de waarde van participaties in een fonds, evenals de daaruit voortvloeiende rendementen, zowel kunnen dalen als stijgen en zijn niet gegarandeerd. De waarderingen die hierin opgenomen zijn, zijn gebaseerd op een aantal factoren, waaronder, maar niet beperkt tot, huidige prijzen, schattingen van de waarde van de onderliggende activa en marktliquiditeit, evenals andere veronderstellingen en openbaar beschikbare informatie. In principe kunnen prijzen, waarden en rendementen zowel stijgen als dalen, tot en met het totale verlies van het geïnvesteerde kapitaal, en aannames en informatie kunnen zonder voorafgaande kennisgeving worden gewijzigd. De waarde van het belegde vermogen of de prijs van participaties, evenals de daaruit voortvloeiende rendementen en uitkeringsbedragen, zijn onderhevig aan schommelingen of kunnen geheel verdwijnen. Positieve prestaties in het verleden zijn daarom geen garantie voor positieve prestaties in de toekomst. Met name het behoud van het geïnvesteerde vermogen kan niet worden gegarandeerd; er is dan ook geen garantie dat de waarde van het belegde kapitaal of de aangehouden participaties bij verkoop of terugkoop zal overeenkomen met het oorspronkelijk belegde kapitaal. Beleggingen in vreemde valuta zijn onderhevig aan bijkomende wisselkoersschommelingen of valutarisico's, d.w.z. het rendement van dergelijke beleggingen hangt ook af van de volatiliteit van de vreemde valuta, wat een negatieve impact kan hebben op de waarde van het belegde kapitaal. Beleggingen en toewijzingen kunnen gewijzigd worden. De beheer- en depotvergoedingen, evenals alle andere kosten die overeenkomstig de contractuele bepalingen ten laste van het fonds zijn, worden in de berekening opgenomen. De prestatieberekening is gebaseerd op de BVI-methode (Duitse Federale Vereniging voor Beleggings- en Vermogensbeheer), dat wil zeggen dat uitgiftekosten, transactiekosten (zoals order- en makelaarskosten), evenals bewaar- en andere beheervergoedingen niet inbegrepen zijn in de berekening. Het beleggingsrendement zou lager zijn indien rekening zou worden gehouden met de uitgiftetoeslag. Er kan geen garantie worden gegeven dat de marktprognoses gehaald worden. Om het even welke risicobehandeling in deze publicatie mag niet worden beschouwd als een onthulling van alle risico's of een sluitende behandeling van de genoemde risico's. In de verkoopprospectus wordt expliciet verwezen naar de gedetailleerde risicobeschrijvingen. Er kan geen garantie worden gegeven dat de informatie juist, volledig of actueel is. De inhoud en de informatie zijn auteursrechtelijk beschermd. Er kan geen garantie worden gegeven dat het document voldoet aan alle wettelijke of regelgevende vereisten die andere landen dan Luxemburg hebben vastgesteld. Opmerking: De belangrijkste technische termen kunnen worden gevonden in de woordenlijst op www.ethenea.com/lexicon. Informatie voor beleggers in België: Het prospectus, de statuten en de periodieke verslagen, alsmede de essentiële-informatiedocumenten (PRIIPs-KIDs), zijn kosteloos verkrijgbaar in het Frans bij de beheermaatschappij, ETHENEA Independent Investors S.A., 16, rue Gabriel Lippmann, 5365 Munsbach, Luxemburg en bij de vertegenwoordiger: DZ PRIVATBANK S.A., 4, rue Thomas Edison, L-1445 Strassen, Luxemburg. Informatie voor beleggers in Zwitserland: Het vestigingsland van de collectieve beleggingsregeling is Luxemburg. De vertegenwoordiger in Zwitserland is IPConcept (Schweiz) AG, Münsterhof 12, P.O. Box, CH-8022 Zürich. De betaalagent in Zwitserland is DZ PRIVATBANK (Schweiz) AG, Münsterhof 12, CH-8022 Zurich. Het prospectus, de essentiële-informatiedocumenten (PRIIPs-KIDs) en de statuten, evenals de jaar- en halfjaarverslagen zijn kosteloos verkrijgbaar bij de vertegenwoordiger. Copyright © ETHENEA Independent Investors S.A. (2024) Alle rechten voorbehouden. 19-10-2021